Faiz haram mı değil mi derken asıl faturayı kesen enflasyon. Zira enflasyonda hedef tutmayınca sadece market fiyatları değil, Hazine’nin borç faturası da şişiyor.
Nisan ayında enflasyonun yüzde 4,18 olarak açıklanması soğuk duş etkisi yaptı. Bu veriyle birlikte yıllık enflasyon da yüzde 32,3’e yükseldi. Oysa hükümet OVP’de 2026 yılı için yüzde 16’lık bir hedef öngörüyordu. Gelinen noktada hedefin iki katına ulaşılmış durumda ve yılın sadece ilk dört ayında biriken enflasyon yüzde 14,6.
Bu tablo programdan basit bir sapma değil; hedefin artık matematiksel olarak da erişilemez olduğunu gösteriyor.
Enflasyon meselesi çok boyutlu: hayat pahalılığı, politika faizi, kredi maliyetleri, temmuz ayında yapılacak maaş artışları… Bunların hepsi görünür yüz. Ancak bir de gözden kaçan, ama bütçe dengesi açısından sadece 2026 yılı için değil, sonraki yıllar açısından da oldukça kritik olan bir alan var: Hazinenin TÜFE’ye endeksli borçları.
Görünmeyen yük: Enflasyona endeksli tahviller
Hazine son yıllarda önemli ölçüde TÜFE’ye endeksli tahvil ihraç etti. Bugün piyasada vadesi Temmuz 2027 ile Eylül 2033 arasında değişen 18 farklı TÜFE’ye endeksli senet bulunuyor. Bu senetlerin kupon oranları yüzde 0 ile yüzde 3,06 arasında değişiyor.
Buraya kadar her şey normal görünebilir. Ancak kritik nokta şu: Bu tahvillerin getirisi sadece kupondan ibaret değil. Asıl yük, enflasyon oranına göre şişen anapara ve buna bağlı artan faiz ödemelerinde ortaya çıkıyor.
Bugün itibarıyla bu senetlerin enflasyon farkı hariç anaparası yaklaşık 605 milyar TL. Yani, Hazine 2017–2026 döneminde TÜFE’ye endeksli enstrümanlarla bu büyüklükte borçlanma yapmış.
Senaryo değişince fatura nasıl büyüyor?
Olmayacak duaya amin denmezmiş ama biz hiç değilse bir kıyaslama yapabilmek adına OVP’deki enflasyon patikasının (2026: yüzde 16, 2027: yüzde 9, 2028: yüzde 8) gerçekleştiğini varsayalım. Bu senaryonun yanı sıra IMF’nin Madde 4 Konsültasyonu kapsamındaki raporunda yer alan enflasyon varsayımlarını ve piyasa katılımcılarının enflasyon bekleyişlerini de dikkate alan hesaplamalara göre TÜFE’ye endeksli senetlere ilişkin borç ödemeleri yıllar itibariyle ciddi farklılıklar gösteriyor.
Kaynak: HMB verilerine dayanarak kendi hesaplamalarım
OVP varsayımlarına dayanan hesaplamalar Hazine’nin bu tahviller için 2033’e kadar yapacağı toplam ödemenin enflasyon farkı dahil olmak üzere yaklaşık 2,7 trilyon TL olacağına işaret ediyor.
Ancak mevcut verilere göre OVP hedefinden ciddi bir kopuş bekleniyor. 2026’da enflasyonun yüzde 30’un üzerinde kalma ihtimali yüksek. Daha önemlisi, beklentiler bozulmuş durumda ve sonraki yıllarda da hedeflerin üzerinde bir patika olasılığı artıyor.
Piyasa beklentilerine daha yakın bir enflasyon patikasıyla hesaplandığında toplam ödeme yükü yaklaşık 4 trilyon TL’ye yaklaşıyor.
Kaynak: HMB verilerine dayanarak kendi hesaplamalarım
Bu, yeni bir mega proje değil.
Bu, yeni bir sosyal harcama paketi değil.
Bu, sadece programdaki enflasyon hedefinin tutmamasının maliyeti. Ve bu maliyet vergi mükellefinin cebinden karşılanacak.
Bütçede sessiz baskı
Buradaki temel sorun şu: Hazine borçlanma stratejisini ve bütçe faiz giderlerini resmi enflasyon hedeflerine göre belirliyor. Ancak gerçekleşmeler bu hedeflerin belirgin şekilde üzerinde kaldığında, özellikle TÜFE’ye endeksli borçlanma araçları bütçe üzerinde otomatik bir baskı oluşturuyor.
Benzer şekilde, referans faiz oranına endeksli kağıtlar da enflasyon endişesiyle faiz oranları yüksek kaldıkça Hazine üzerindeki baskıyı büyütüyor.
Bu durum gündelik faiz tartışmalarının ötesinde bir risk yaratıyor. Çünkü burada faiz oranını artırarak ya da düşürerek kısa vadede müdahale edilebilecek bir maliyet yok. Enflasyon yükseldikçe borç yükü de kendiliğinden büyüyor.
Bir anlamda kamu maliyesi enflasyona karşı “açık pozisyon” taşıyor.
Daha geniş çerçeve: Seçim ekonomisi ve kalıcılık riski
Önümüzdeki dönemde 2027 ya da en geç 2028 yılında seçim dönemine gireceğiz. Bu dönemde para ve maliye politikası üzerinde ‘gevşeme’ yönlü siyasi baskının artması şaşırtıcı olmayacaktır. Bu koşullarda enflasyonun hedef patikasına dönmek bir yana daha da yükselmesi beklenebilir. Bu da sadece fiyat istikrarını değil, doğrudan kamu borç dinamikleri üzerinde olumsuz etkileri gündeme getirecektir.
Yükselen enflasyon koşullarında TÜFE’ye endeksli tahviller kısa vadede bütçenin finansman ihtiyacını karşılamak için bir araç olarak görünse de, aslında geleceğe ötelenmiş bir maliyet üretir. Ve bu maliyet, enflasyon düşmediğinde bir sarmal haline gelir.
Bugün karşı karşıya olduğumuz tablo da aslında tam olarak bu: enflasyon bir yandan çalışanları ve dar gelirlileri hayat pahalılığı ile yakarken diğer yandan da devlet bütçesinin yükünü artırıyor ve kaynak tahsisatında esnekliği sınırlıyor — hem de yıllara yaygın bir şekilde ve katlanarak.
Peki, ne yapmalı?
Faizle ilgili ilk düzenlemelerin milattan önce 18. yüzyılda Babil Kralı Hammurabi’ye kadar uzandığı bilinir. Yüzyıllar boyunca para daha çok bir değişim aracı olarak görüldü ve özellikle dini yaklaşımların etkisiyle faize mesafeli bir tutum hâkim oldu. Nitekim, Yahudilik'te grup içi faiz yasaklanırken, dışa karşı daha esnek bir yaklaşım benimsendi. Hristiyanlık'ta faiz uzun süre yasak kabul edildi; bu yaklaşım ancak modern hukuk sistemlerinin oluşmasıyla esnedi. İslam’da ise faiz, özellikle sömürüye dayalı riba uygulamaları nedeniyle açık biçimde yasaklandı.
Özetle, faiz yüzyıllardır ahlaki ve dini bir mesele olarak tartışılıyor. Ancak faizi mutlak bir “iyi-kötü” ekseninde tartışırken, çoğu zaman daha derin ve daha yaygın bir refah sorununu gözden kaçıyor: enflasyon.
Oysa yüksek enflasyon, faizden çok daha kapsayıcı ve çok daha yıkıcı bir etki yaratıyor.
Kaynak: HMB verilerine dayanarak kendi hesaplamalarım
Bu bağlamda toplumsal refahı artırmak için bir “kaynak” aranıyorsa, bu kaynak enflasyonun düşürülmesinde yatıyor. Nitekim enflasyonu program hedeflerine indirebilmiş olsaydık, 661 milyarlık anapara ve faiz ödemesine ek olarak 3,2 trilyon TL enflasyon farkı ödemek zorunda kalmayacaktık.
Uzun lafın kısası, yıllardır tecrübe ettiğimiz şekilde , enflasyon sadece faizleri yükselterek düşmüyor, düşmez.
Önemli olan faizi yükselten zemini ortadan kaldırmak. Bunun için de hukukun üstünlüğü başta olmak üzere sosyal, siyasal, ekonomik ve kurumsal dönüşümü sağlayacak yapısal reformların hayata geçirilmesi gerekiyor.
Enflasyonun program hedeflerinden sapmasıyla oluşan fark yaklaşık 1,2 trilyon TL.
Yorum Yazın